中国购并的特殊解决方案
|中国购并的特殊解决方案 | | | |□张志雄／文 | | | |[pic] | | | |私下交易不管在效率上、非效率的公正方面还是在道德上，都是| |说不过去的 | |[pic] | | | | | | | |大港收购爱使——一篇“壳”文章 | |　　购并案是新闻媒体与投资者都有兴趣的题目。可惜，在购并| |案发生的时候，媒体只能报道购并者与被购并者似是而非的声明| |以及各种流言，难以真正了解其中的安排。这就需要事后去研究| |来龙去脉。 | |----企业管理出版社2000年10月出版的《通向资本市场之路——“大| |港”收购“爱使”记实分析》，是一本购并成功者的自述。作者李遵| |义是大港油田收购方的“前敌总指挥”，他的叙述为当今中国购并| |特殊解决方案留下了一份珍贵的史料。 | |----众所周知，包括购并在内的中国资产重组，其动机主要围绕| |着“壳”做文章。“壳”资源的要害在于融资，融资在任何地方都是| |有条件的，在中国则是一种“特许经营权”；而既然上市公司是一| |种低成本特许融资渠道，那么它的“壳”就是一种特许经营执照。| | | |----这可能是中国购并与国际购并的最大区别。由于“壳”的价值| |是最重要的和高昂的，国际购并的战略协同效应在中国便难以产| |生；也正因为“壳”的成本要高于战略协同所能节省的成本，所以| |中国没有出现两家上市公司合并为一家的购并案，因为这样明显| |少了一个特许融资渠道，岂不犯傻；同样，国际上将公司购并后| |整合产生绩效再卖出的增值目的在中国也会变样。“壳”内涵价值| |要大得多的现实让任何控制者都以保持“壳”的完好为首要任务，| |为了达到持续融资的资产收益条件，哪怕做假账也在所不惜。一| |旦脱手，后继者为了不破坏再融资条件，一般也只能忍气吞声。| | | |----所以，从某种程度而言，“壳”的畸形价值让上市公司轻易获| |得了资金，作出了大量无效甚至是有损公司财务状况的决策；也| |使经营者不思进取，让公司的业绩一步一步沉沦；最后，由于“ | |壳”的这种特许权往往是由国家部委、地方政府和有势力的大股 | |东获取，对“壳”的去向安排就成为他们格外重视的一种资源配置| |。在“壳”完好时，它往往成为获取资金进行公司以外的项目建设| |的渠道；当“壳”实在无法支撑时，它又成为招商引资套取资金的| |一招棋。 | |----我们要研究的对象大港油田由于拿不到执照，就要想办法收| |购这样一个“壳”。 | |大港的如意算盘 | |----大港油田是在1998年7月初开始对爱使股份进行举牌收购的 | |。收购的主体是大港油田的三家关联企业。在此之前，大港油田| |参照了宝安收购延中的最大持股比例18％和君安收购申华的15％| |，计划持股比例至少不得低于爱使的原有第一大股东延中实业持| |股比例4.18％。“考虑到爱使股份公司章程规定的召开临时股东 | |大会的持股比例的具体要求，建议大港油田的收购比例最好在10| |％以上。” | |----这样，大港油田收购爱使股份所需资金按当时的市场价格计| |算，应在2亿～3亿元左右。 | |----3亿元是否值得？大港油田完全是按照上述的“壳”价值进行 | |计算的。由于1997年和1996年爱使的净资产收益率达到10％，只| |要1998年继续达到10％，就符合配股标准。以下就是大港人的如| |意算盘：“按现有股本10配3计算，可配股数为3600万股，按每股| |配股价8元计，可筹资约3亿元左右。通过配股，便可源源不断地| |从证券市场筹集到使企业发展壮大的资金。按此思路运作下去，| |大港油田在收购后的三四年内，可以在资本市场融资10亿～15亿| |元，可以说，爱使股份是一座储量极其丰富的‘金矿’。这一点足| |以让人砰然心动。” | |----整个计算十分简单直线，却十分有效。而且1998年的大港人| |明显低估了3年后的形势，因为增发新股一次就可以募集10亿元 | |左右。 | |爱使实施反收购策略 | |----1998年7月1日，大港油田的两家下属企业“炼达”与“重油”首| |次举牌爱使公司，截至6月29日，它们共持有爱使606.5万股，占| |总股本的5.001％。当时人们就注意到这两家公司虽然由大港石 | |油控制，但集团职工持有股份颇高，如重油集团的62.16％股份 | |是由职工持有的。 | |----7月4日，另一家关联企业港联公司举牌，它持有了爱使的24| |2.6万股，占总股本2％，港联的职工持股也达到42％，其它则由| |大港集团、炼达和重油分别持有。 | |----这样，大港共持有爱使的7％股份。 | |----7月8日，大港与爱使董事长秦国
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