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超级经济周期和你的退休计划

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作者/转载者:卫丽平　

也许有些残忍。对于许多中国投资者来说，他们刚刚建立起来的模糊投资理念和一度很接近的提前退休梦想，已经破灭了。

这几年你应该从你的理财顾问那里听到了很多关于投资的浅显而又实用的道理，诸如：长期投资一定赚钱；长期投资时股市是收益最高的；长期来看，选时并不重要。当然，这些道理最后都导向一个结论：你应该把钱取出来，去买基金（主要是股票类的基金）。如果你还年轻，积蓄不多，那么定期定投也是个不错的选择。这样做，退休时你就可以周游世界，或者干脆就可以提早退休了。这些理念中的一些精华，也被房产开发商和房地产经济学家所吸收，并且发扬光大。

连续几年的经济高速发展以及股市、楼市的繁荣，也印证并强化了这些理念：去年 7、8 月份，许多投资者在盘点自己的股票、基金、房产时，会感觉离财务自由已经相当近了。然而，进取心会使得我们不仅希望 Retire Young（年轻退休），而且希望 Retire Rich（富足而退）。

这个梦想已经破灭了。股市已经从最高点回落超过六成，房价似乎也摇摇欲坠。那么，这些被你奉为金科玉律的观点究竟是不是对的呢？不要怀疑。这不是在欺骗你。不信，你可以去问一下那些跟你讲这些话的人，他们中很多人也是按照这些理念来投资的，而且亏损不见得比你小。

我们都知道“差之毫厘，谬以千里”这句话。那么，究竟是哪些偏差导致了这样的结果呢？

有些非常关键的前提被忽略了。比如，理财顾问会告诉你，在美国，长期投资的回报率能够达到 10%~12%。中国经济成长更快，所以回报率应该更高。让我们来看一下真实的情况：从 1871 年开始，标普 500 指数的 10 年年化回报率平均是 11%─前提是，你是从 8.5 倍市盈率开始投资。而如果从 12 倍开始，那么平均回报率会降到 8.2%。而从接近现在 A 股的 22 倍开始，那么未来 10 年的回报会降到 3.2%（见图 1）。

我们可能犯了什么样的错误呢？也许是太过关注“是否赚钱”了，因而忽略了效率。如果我们真的从 22 倍以上的市盈率开始投资，并且每年只能获得 3.2% 的回报，那么比起我们承担的风险（相信没人会在自己的大部分退休金随股市大起大落而保持良好的心情和冷静的态度），这个收益实在是缺乏应有的吸引力。

对于一项退休计划来说，3.2% 的年化回报意味什么呢？如果你认为现在股市的 20 倍市盈率已经很低了，并把自己的退休金─假设是 200 万人民币─投入股市，然后平均每年拿出 5%，也就是 10 万元来开销，那么平均下来，不到 22 年，你的本金就会归零。

是什么导致我们忽略了如此重要的前提─价值判断呢？从上世纪 80 年代初开始，信息化和全球化使经济和股市经历了一个超级繁荣周期。美国的股市在这个阶段上涨了 10 倍，1 年平均盈利对应的市盈率从 10 倍上升到 30 倍，直到 IT 泡沫破灭（见图 2）。

问题是，这个繁荣周期开始得太早，持续时间太长，以至我们都不知道或者不记得在这之前曾经发生过什么，或者认为超级繁荣会永远持续下去。事实上，当 1966 年前后标普 500 指数达到 18 倍市盈率后，石油危机和经济衰退引发的滞胀使股市从一个不算贵的沽值水平开始大幅震荡，并且一直到 80 年代初都没有什么盈利，而同期物价却几乎涨了两倍。

从这个与标普 500 市盈率对应的股市牛熊周期中，我们能够看到一些超级经济周期的影子。如果按照市盈率的阶段性高点和低点来算，那么 1950~1966 年是一个繁荣的周期，战后重建和技术进步推动了经济的发展。而 1967~1982 年是一个漫长而痛苦的调整期。对抗通胀的压力，使得信贷不断紧缩，并引发资产价格下跌。80 年代后，经济全球化又一次推动了市场，但信贷的扩张引发了 IT、房地产的泡沫。现在，我们正在重新进入一个信用紧缩的周期。虽然看起来利率仍然处在低位，但真实的融资成本却已经很高了。

现在的市场似乎在面对与 20 世纪 70 年代类似的局面：经济仍在低位徘徊，通胀短期见顶，但随时有可能卷土重来，资产价格似乎处于高位。对于即将进入退休年龄的人群，如美国的婴儿潮一代，这可能意味大麻烦。当他们开始进入退休阶段，并且要把资产变现时，可能会发现资产的价格一直都很疲弱，以至被迫削减计划中的消费，免得到了 80 多岁还要被迫重新开始工作。

相比起来，中国的投资者还算幸运，我们还有充足的时间来等到下一个超级繁荣周期。但重要的是要学到些什么：对于价值要有充分的判断，学会分散风险。这些才是保证你未来退休生活的前提。

本文作者为荷兰银行中国区消费金融银行投资及资金产品部总监，此前曾任花旗银行亚太区总部内部控制主管和花旗银行中国区资金运作部负责人。荷兰银行历史悠久，目前在北京、上海、深圳等地设有分行及办事处。

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